Respuestas jurídicas a la crisis financiera de 2008

Autor:Agustín Madrid Parra
Cargo:Catedrático de Derecho Mercantil Universidad «Pablo de Olavide», de Sevilla
Páginas:13-104
RESUMEN

I.—Introducción. II.—Causas de la crisis financiera. III.—El mercado hipotecario como causa eficiente. 1. La experiencia estadounidense en el siglo XX. 2. La expansión del mercado hipotecario. 3. La llegada de la crisis hipotecaria. IV.—Medidas jurídicas. 1. The Housing and Economic Recovery Act of 2008. 2. Intervención de Fannie Mae y Freddie Mac. 3. The Emergency Economic Stabilization Act... (ver resumen completo)

 
ÍNDICE
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I Introducción

Entre las diferentes causas de la crisis financiera de 2008 destaca la actuación errática y predatoria llevada a cabo en el ámbito del mercado hipotecario, cuyo máximo exponente son las hipotecas de alto riesgo estadounidenses. En España, la burbuja inmobiliaria constituye la expresión de esa misma actuación desenfrenada en la búsqueda de la ganancia rápida y especulativa. La constatación plena en 2008 de la falta absoluta de productividad y creación de valor apropiado para el desarrollo económico puso de manifiesto la prevalencia de la especulación sobre la generación de riqueza. Se constató que muchos activos o elementos patrimoniales altamente valorados carecían de hecho de valor real. La consecuencia fue inmediata: la pérdida de confianza de los agentes económicos y, por ende, la desaparición del crédito.

Sabido es que el crédito constituye la fuente de alimentación de la actividad económica en general y del sistema financiero en particular. La falta de confianza hace desaparecer el crédito, y la falta de crédito estrangula el desarrollo de la actividad económica. Y en esas estamos: en plena crisis económica que se mantiene en Estados Unidos, pero especialmente en Europa con virulencia inusitada. Reformas estructurales, especialmente en el sistema financiero, han resultado totalmente necesarias. Unas son de carácter general y otras específicas en el ámbito del mercado hipotecario.

Es momento para analizar y para reflexionar. Estados Unidos presume, con motivo, de tener un mercado hipotecario bien ensamblado. El mercado secundario de hipotecas alcanza grandes dimensiones. Con apoyo federal se consigue la refinanciación hipotecaria en los mercados de capitales. Al final el crédito cuenta con la garantía hipotecaria. Sobre esta «sólida» base se construye un inmenso mercado de valores hipotecarios. Este mercado lleva ya décadas funcionando. Se ha mostrado eficiente. En buena medida ha sido importado en España, si bien con

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adaptación a las peculiaridades patrias. Sin embargo, ahora se le señala como una de las principales causas de la gran crisis financiera del segundo lustro del tercer milenio2.

En las páginas que siguen se hará un examen de algunas de las medidas adoptadas en el sistema financiero para atajar la crisis, tanto en Estados Unidos como en España. La atención se centrará en el mercado hipotecario y la refinanciación hipotecaria, ya que ha sido en este contexto donde ha tenido lugar la mayor burbuja financiera especuladora. Se hará, no obstante, una referencia general introductoria a la pluralidad de causas concurrentes en la crisis financiera.

II Causas de la crisis financiera

Cuando los economistas se aprestan a señalar las causas de la crisis financiera tienen coincidencias y discrepancias, tanto en el enunciado de las mismas como, sobre todo, en su valoración o impacto. Nuestro análisis del tema se hace desde una perspectiva jurídica. La aproximación inicial, pues, desde un punto de vista económico, se aporta sólo para situar la cuestión3. Por supuesto, no se pretende un análisis exhaustivo, que desbordaría las posibilidades y objetivo de este trabajo.

Hay general coincidencia en señalar que la crisis financiera que eclosiona en 2008 se ha convertido en una crisis económica más amplia, especialmente en el mundo occidental, con particular virulencia en Europa4. He aquí algunas de las causas más destacadas de la crisis financiera5.

  1. Una excesiva confianza en la capacidad de los mercados para reconducirse a sí mismos ante posibles desviaciones. Como respuesta al permanente dilema

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    de la heteronormación o la autorregulación, los operadores de los mercados siempre han clamado por esta última como expresión de la libertad natural que caracteriza al mercado. En esa línea de actuación, con frecuencia los poderes públicos han hecho dejación de su función reguladora, que no ha sido adecuadamente suplida por la autorregulación.

    Pero, en todo caso, el problema más grave no ha sido tanto la falta de regulación cuanto la falta de supervisión. Ni las instituciones públicas de control, ni las entidades de autosupervisión o auditoría, han estado a la altura de las circunstancias6. En una fase expansiva de la economía se ha dado prioridad al principio de laissez faire, laissez passer como corolario de la libertad de mercado y del empleo ensalzado de la creencia en la capacidad autocorrectora de los mercados. En realidad, lo que estaba pasando era que imperaba el interés económico de algunos operadores de los mercados que obtenían pingües beneficios actuando al margen de toda regla de prudencial conducta7. Los mercados no son sujetos que se auto-regulan y autocorrigen. Son objeto o instrumento al servicio de operadores económicos que sí deciden en un sentido u otro. Son el resultado de la interacción del ser humano8.

  2. Unas veces se ha echado en falta la regulación necesaria9. Otras, incluso existiendo regulación, lo que ha faltado ha sido supervisión. No obstante, desde sectores liberales y neoconservadores se sigue propugnando que la solución de la

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    crisis no ha de venir de la mano de la regulación10. Al contrario, se indica como causa de la crisis la existencia de excesiva regulación que introduce rigidez en el mercado, que, a su vez, impide la autorrección del mismo. El hecho es que los organismos supervisores nacionales, regionales e internacionales existen y, sin embargo, no hubo percepción adecuada de la situación existente y del riesgo real de desembocar en la crisis que finalmente llegó11. De ahí que también desde una perspectiva económica se señale la falta de regulación y supervisión como causa relevante de la crisis12.

  3. Los desequilibrios macroeconómicos, especialmente entre Estados Unidos y China, así como una laxa política monetaria, constituyeron el caldo de cultivo apropiado para la eclosión de la crisis. En Estados Unidos no se prestó la debida atención al precio de la vivienda a efectos de fijación de los tipos de interés13.

  4. El exceso de confianza en la creencia de que las grandes instituciones financieras no pueden caer («too-big-to-fail»). Sin embargo, en septiembre de 2008, cayó un gran banco de inversiones, como Lehman Brothers, y otras entidades

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    de gran volumen de negocio tuvieron que ser rescatadas con fondos públicos estadounidenses, tales fueron Fannie Mae, Freddie Mac o AIG. Quedó constatado que cualquier empresa, financiera o no, puede ir a la bancarrota y caer a pesar de que el impago a sus acreedores pueda tener un efecto sistémico. Este efecto en el sector financiero es el que llevó a los Estados a intervenir, tomando medidas como la aportación de fondos públicos a fin de contener el efecto dominó, que se incrementa en la medida que la falta de confianza se expande en el sistema financiero14.

  5. El uso de un excesivo apalancamiento en las operaciones de financiación e inversión. Se venían empleando fórmulas financieras excesivamente complejas para obtener financiación con alto riesgo o para invertir con escasos recursos propios en operaciones de elevada cuantía. Se acudía a la financiación ajena obteniendo recursos a corto plazo para invertir a largo plazo con fuerte apalancamiento y desconocimiento del riesgo real. No había una gestión adecuada del riesgo tanto en lo referente a la solvencia de los deudores como al valor de los activos15.

  6. El uso deficiente y excesivo de la titulización y de los productos derivados fue la causa próxima más relevante de la crisis16. Factor fundamental lo constituyó

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    la titulización de créditos hipotecarios subpreferenciales (sub-prime mortgages) en Estados Unidos. Se trataba de verdaderos créditos «basura», ya que encerraban un doble riesgo no desvelado, con dos vertientes relacionadas entre sí: la insuficiente capacidad económica del deudor y la indebida valoración al alza de los inmuebles basada en una esperada revalorización permanente17. Quienes generaban los créditos obtenían sus beneficios con la tramitación y gestión de los mismos, pero colocándolos en entidades que los retenían como inversión propia o los distribuían en los mercados mediante la titulización18. En realidad, los terceros inversores desconocían la calidad ínfima de los valores en los que invertían al tiempo que la entidad que titulizaba sacaba de sus balances dichos activos. En este punto las entidades de calificación no hicieron —cualesquiera fueran los motivos— una valoración correcta de los instrumentos financieros. Al contrario, fue una valoración «inflada» acorde con la burbuja creada y que eclosionó con la crisis de 2008. Instrumentos derivados de especial complejidad, como las permutas o swaps por incumplimiento de crédito (CDS: Credit Default Swaps), constituyen a su vez un medio de transferencia de riego que, asumido de forma indebida y especulativa, puede llevar a una hecatombe financiera, como así ha sucedido19.

  7. La conducta inapropiada de todos los operadores económicos, cada uno en su campo de actuación, y en relación con las diferentes causas señaladas. Cada

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    cual tiene su parte de «culpa». Como se ha indicado, los legisladores y reguladores no prestaron la atención debida al establecimiento y exigencia de ratios...

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