La responsabilidad derivada de la comercialización o asesoramiento en la inversión en hedge funds
| Autor | Jose Ignacio Carnero |
| Cargo | Abogado Licenciado en Derecho por la Universidad de Deusto, Diploma en la especialidad Jurídico-Económica y especialista en las áreas de Derecho 'Mercantil, Concursal, y Bancario' |
| Páginas | 117-139 |
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La ingente litigación derivada de la contratación bancaria tiene en la inversión en hedge funds uno de sus supuestos menos habituales, pero, al mismo tiempo, más técnicamente atrayentes, tanto desde la perspectiva procesal, como sustantiva.
Efectivamente, nos encontramos ante productos financieros que no han formado parte de la contratación masiva, principalmente debido a los elevados costes de distribución que comportaría ello. Adicionalmente, la cultura financiera española no ha conllevado una amplia acogida de este tipo de inversiones, que tienen en Nueva York y en Londres sus principales centros de negocios mundiales. Ello, sin embargo, no ha supuesto la inexistencia de este tipo de contratación en España, encontrándonos con una creciente inversión que pretendemos analizar a la luz de crisis económica, y que ha despertado una amplia litigiosidad al respecto.
Podemos comenzar señalando que los motivos que subyacen en la falta de apego del cliente bancario tradicional a estas inversiones es su alto grado de iliquidez, y su complicada valoración en comparación con otros productos. Estas dos circunstancias han comportado que estemos hablando de productos indicados para inversores cualificados, alejados por ende de los tradicionales canales de comercialización financiera.
No obstante, se hace necesario subrayar que esta aparente frontera entre el inversor cualificado, y el conservador, se ve importantemente matizada por el propio canal de distribución de los referidos productos. Ciertamente, y al menos en el caso español, la comercialización de hedge funds se ha instrumentado a través de las sucursales de las entidades de crédito, basándose dicha comercialización en las relaciones de confianza existentes con determinados agentes o gestores.
Esta circunstancia ha provocado una notable dificultad probatoria, habida cuenta de que las inversiones han estado sustentadas en relaciones de familiaridad con los referidos empleados, añadiéndose el problema de que el hedge fund, para realizar la operativa a la que está destinado, necesita de un elevado número de prestadores de servicios1, tales como el prime broker, el administrador, el custodio, etc., lo que genera una alta complejidad técnica, amén de múltiples conflictos de interés2 por la información por éstos manejada.
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Así, conviene realizar un sucinto acercamiento a la figura que pretendemos estudiar, para después analizar el régimen de responsabilidad, y las normas de conducta aplicables a la comercialización de estos productos. Con dicha base estaremos en disposición de examinar algunos de los supuestos, que los Tribunales españoles han podido analizar por pérdidas producidas y dimanantes de la evolución negativa, e incluso pérdida total de la inversión, originada especialmente en este caso por determinados fraudes o estafas cometidos por ciertos operadores bursátiles.
De este modo, veremos la responsabilidad de la entidad financiera por negligencia en el desempeño de su función en el marco de la gestión de cartera valores, su problemática práctica, y la relación que guarda con el caso fortuito. Es decir que, siendo tan amplia la materia objeto de estudio, nos ocuparemos únicamente de aquellos supuestos jurisprudenciales más dudosos, como lo son aquellos en los que el fraude del broker dealer puede ser considerado alejado de la esfera de seguridad que la entidad financiera ha de procurar al inversor.
Con carácter previo al análisis de las cuestiones anunciadas, conviene trazar unas líneas maestras en torno a lo que conocemos por hedge fund, habida cuenta del problema que ha suscitado el rol jugado por diferentes entidades financieras nacionales que, actuando como meros intermediarios en la comercialización de los productos, se han visto afectadas por demandas interpuestas por inversores que han sufrido importantes perjuicios en su patrimonio.
Con el objeto de establecer un concepto, si bien no existe uno pacífico, podemos definir el hedge fund como un tipo de institución de inversión colectiva “que tiene por objeto captar fondos, bienes, y derechos para gestionarlos e invertirlos en bienes, derechos o valores u otros instrumentos, financieros o no, siempre que el rendimiento del inversor se establezca en función de los resultados colectivos”3. En otras palabras, y por aludir a un concepto básico, nos encontramos con entes que se constituyen con el objeto de agrupar capital de un número reducido de inversores cualificados, a fin de destinarlo a transacciones susceptibles de generar rentabilidad para éstos.
Así, este tipo de institución ostenta la particularidad de que no está destinada al gran público, toda vez que no capta su ahorro mediante técnicas publicitarias, ya que se trata de un fondo cerrado destinado a grandes patrimonios de inversores profesionales4.
Este carácter privado, y limitación a la captación del ahorro público es su principal característica, teniendo vedada la realización de dichas actividades, razón por la cual la litigación que analizaremos ha puesto énfasis en la comercialización por parte de la banca tradicional.
Una segunda característica, y que nos servirá para comprender los perjuicios sufridos por determinados inversores, es el uso del apalancamiento (leverage) por parte de estos fondos en sus estrategias de inversión. Así, la ratio de apalancamiento respecto del capital o patrimonio resulta fundamental para determinar la salud del fondo, razón por la cual en Derecho español se obliga a establecer en el folleto el límite de endeudamiento, que
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no podrá superar en cinco veces el valor del patrimonio de la IIC, tal y como señala el artículo 73 1) del vigente RIIC5, lo que en algunos supuestos ha sido ampliamente superado, deviniendo entonces la necesidad del rescate con muy relevantes descuentos, y consiguientes pérdidas patrimoniales6.
Hasta aquí podemos observar que estos patrimonios separados pertenecen a una pluralidad de inversores, cuya gestión se encomienda a una sociedad, por delegación de los partícipes, con el concurso de una entidad depositaria, y que tienen por objeto último la captación de fondos, bienes y derechos, para invertirse en activos, financieros o no, y obtener así beneficios. No obstante, y una vez referido el apalancamiento, conviene adentrarse, siquiera sucintamente, en otras características también comunes.
Así, estos fondos suelen coincidir en determinadas estrategias de gestión: el uso de derivados, y ventas en corto; las estructuras de comisiones relacionadas con el permonance fee (sobre el resultado); la periodicidad del reembolso, etc., estrategias que les han permitido tradicionalmente obtener rentabilidades al margen de la Bolsa, y estar desprovistos de duras regulaciones específicas.
La inversión mínima elevada, su opacidad en el régimen de comunicación de información relevante al Mercado7, y el riesgo significativo8 de falta de liquidez por no ajustarse a los plazos estandarizados para el ejercicio del reembolso a los inversores (incluso vedado durante un tiempo, o lock – up), convierte a estos fondos en destino habitual de inversores con una alta dosis de profesionalidad.
Además, y como refiere RICO ARÉVALO9, en las contrataciones que nos ocupan existe un alto grado de confianza entre inversor y gestor. La confianza depositada convierte al servicio en claramente personalista, habida cuenta de la seguridad y complicidad despertadas por el agente, en orden a la habilidad concreta de éste en la estrategia de inversión de que se trate, lo que el inversor valora especialmente.
Estos gestores, tan ligados al inversor, incluso en ocasiones entregan a éste las denominadas side letters, esto es, documentos en los que otorgan un trato comercial preferente, o establecen un régimen especial de transparencia, al margen del régimen general aplicable al resto de inversores10.
Otro ejemplo de la particular relación que une a gestor e inversor, es el habitual compromiso que establecen los primeros de invertir parte de su capital, o bonus, en incentivos económicos ligados al fondo, compromiso que se adquiere en aras de lograr mayor complicidad por parte del inversor. Por lo tanto, nos encontramos ante una contratación
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tremendamente especial, como de igual modo lo es la conflictividad existente en torno a estas inversiones.
La Directiva 2009/65/CE, del PE y del Consejo, de 13 de julio de 2009 (en adelante, Directiva UCITS), en su artículo 1.2 ya definía a los hedge funds como aquellos organismos cuyo “objeto exclusivo sea la inversión colectiva, en valores mobiliarios o en otros activos financieros líquidos (…) de los capitales y cuyo funcionamiento está sometido al reparto de riesgos”.
Se trata de una regulación reciente en Derecho europeo, al contrario de lo que ocurre en Estados Unidos, donde ya la Investment Company Act de 1940 recogía instituciones asimilables a la que nos ocupa. A los efectos presentes, conviene subrayar que esta norma realiza una clasificación de inversores cualificados (qualified purcharsers), que abarca a las personas físicas que sean titulares de inversiones por valor de al menos cinco millones de dólares; a las empresas familiares con idéntica inversión cuantitativa; y a los gestores de inversiones con activos gestionados por un valor superior a veinticinco millones de dólares.
Asimismo, conviene matizar brevemente un dato más en relación a la regulación estadounidense, y es el relativo a la...
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