Reflexiones finales

Autor:Juan Calvo Vérgez
Cargo del Autor:Profesor Titular (acreditado para Catedrático) de Derecho Financiero y Tributario
Páginas:393-411
 
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XVIII. REFLEXIONES FINALES
Con carácter general el BCE comenzó sus compras de deuda corporativa
europea en el mes de junio de 2016. No obstante ya con carácter previo,
como hemos tenido ocasión de analizar, el BCE incorporó la expansión
del balance como un instrumento adicional en junio de 2014 mediante el
TLTRO y el TLTRO II, operaciones de financiación a largo plazo que per-
mitieron a las entidades financiarse en unas condiciones muy favorables
vinculadas no obstante a la evolución de las carteras de crédito concedido
al sector privado no financiero383. Junto a esta medida y ante el deterioro
que experimentaban en aquel momento las perspectivas de inflación el BCE
acometió a principios del mes de enero de 2015 su Programa de compra de
activos a gran escala (Asset Purchase Programme) basado en adquisiciones
de bonos públicos y privados por un valor total de 60.000 millones de euros
mensuales hasta septiembre de 2016 aunque con posteriores ajustes. En su
conjunto el estímulo monetario generado a través de las TLTRO y el APP
ha supuesto una inyección total de liquidez cercana al 30% del PIB de la
Zona Euro.
Asimismo el emisor se inició en la política de tipos negativos allá por
el mes de junio de 2014, cuando situó el tipo de la facilidad de depósito en
el -0,10%, si bien posteriores reducciones llevaron la tasa hasta el -0,4%.
A través de la introducción de estos tipos negativos, además de promover
383 Baste indicar a este respecto que entre 1999 y el 2006 el tamaño del balance del BCE
osciló entre los 600.000 millones y el billón de euros. Sin embargo tras la crisis de 2007 las
operaciones especiales para luchar contra la ‘iliquidez’ del mercado comenzaron a incrementar
su balance. Esta tendencia dio un paso más en 2015 con la puesta en marcha del programa de
compra de estímulos. A partir de ese momento el crecimiento del balance fue rápido y constante.
Juan Calvo Vérgez
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una recomposición en las carteras de activos que favorecen una relajación
general de las condiciones financieras y la concesión de crédito, el BCE
eliminó la restricción de no negatividad de los tipos futuros, contribuyendo
a reducir las expectativas de tipos y aplanando la curva de tipos.
Hasta mediados del mes de agosto de 2016 el BCE había realizado
compras de deuda corporativa con rendimientos que oscilaban entre el
-0,3% y el 3%. El 20% de sus adquisiciones fue de bonos con rendimiento
en negativo, sin superar el -0,4%, el interés de la facilidad de depósito384,
tope que contrastaba con la cotización de deudas como la alemana, donde
todos los bonos hasta el vencimiento de siete años habían venido presen-
tando rentabilidades superiores al -0,4%. Un 28% de sus adquisiciones se
concentró en emisiones de empresas de bienes de consumo, el 22% en el
sector energético y de servicios, el 11% en telecomunicaciones y otro 9%
en sector industrial.
El BCE justificó la adopción de este conjunto de medidas de política mo-
netaria encuadradas en el ámbito de la expansión cuantitativa argumentando
que, en caso de no haber sido adoptadas, se habría alcanzado una situación
de deflación que incrementaría el valor real de la deuda.
De entrada, a la luz de este paquete de medidas aprobado por el Consejo
de Gobierno del BCE en su reunión de marzo de 2016 resultaba innegable
que el objetivo inicial previsto por el supervisor de elevar el balance hasta
384 Como ya se ha analizado el objetivo de esta facilidad de depósito se concreta en poner en
circulación el exceso de liquidez de los bancos, venciendo así el temor a conceder crédito, como
medida de persuasión. Sin embargo la presente medida ha demostrado ser poco persuasiva, a la
vista de que el volumen de liquidez aparcada en el BCE no ha parado de crecer y lo ha hecho a
un ritmo exponencial. Así, la hucha de los depósitos de la banca de la Zona Euro en el BCE se
ha disparado desde los casi 180.000 millones a cierre de 2015 a los más de 600.000 millones
contabilizados a la fi nalización del mes de julio de 2017. Junto a la búsqueda de refugio, la
expectativa de alza de tipos de interés explicaba este crecimiento exponencial de la liquidez
aparcada por los bancos en el BCE, ya que los repuntes en los volúmenes coincidían con los
primeros repuntes de la curva de tipos, habiendo desarrollado las entidades fi nancieras una
estrategia de espera consistente en guardar en el BCE esa liquidez en la idea de que los activos
de deuda den más rentabilidad para invertir. De los 593.990 millones de euros de liquidez
aparcados por la banca de la Zona Euro en el BCE en el mes de julio de 2017 apenas 286
millones correspondían a entidades fi nancieras españolas. Cabe recordar a este respecto que
en enero de 2013 la cuantía era de 47.385 millones de euros y se minimizó hasta 5 millones
en julio de 2014, tras la primera penalización del 0,1%. Luego remontó a 3.021 millones de
euros en enero de 2017, aun así muy lejos del global de la facilidad de depósito en esa fecha,
que ascendía a 440.428 millones de euros.

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