Propagación de crisis financieras y actuación de los inversores individuales: el caso .com español
| Autor | Rafael A. Barberá de la Torre/Luis Miguel Doncel Pedrera |
| Cargo del Autor | Universidad Rey Juan Carlos |
| Páginas | 91-106 |
Propagacin de crisis financieras y actuacin de los inversores individuales: el caso .com espaol
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En la última década del siglo veinte se produjo en los mercados financieros de los países más desarrollados un hecho destacable: el auge de la inversión en el sector de las tecnologías y el posterior estallido de la burbuja tecnológica. Esta investigación pretende poner de relieve ciertos comportamientos de los inversores que pudieron resultar decisivos en la propagación de la crisis en el sector .com.
Es amplia la literatura académica que ha estudiado qué factores han influido en la rápida propagación de las crisis entre diversas áreas económicas. Las investigaciones de Eichengreen, Rose y Wyplosz (1996), Corsetti et al. (1998) o Kaminsky y Reinhart (1999) constituyen una muestra adecuada de la investigación basada en los "fundamentos" de las economías.
Otra rama de la literatura, por el contrario, presta una mayor atención a los aspectos "no fundamentales" de las economías. Es decir, la forma en que los individuos toman sus decisiones es la variable determinante. El estudio de Calvo y Mendoza (2000), constituye un ejemplo en este sentido ya que se centra en el comportamiento de rebaño que pueden mostrar, a veces, los inversores. También el trabajo anteriormente citado de Kaminsky y Reinhart (1999) es una muestra de este tipo de comportamiento al manifestar el importante papel que desempeñaron los bancos internacionales en la transmisión de la crisis asiática de finales de los noventa cuando actuaron movidos por ciertas dosis de pánico sin examinar en toda su profundidad la situación estructural de las economías.Page 92
Surge, así un interés creciente en la literatura en abordar las repercusiones que las tomas de decisiones individuales puedan suponer en el agravamiento de las crisis al obligar a los gestores de los fondos de inversión a salirse de ciertos mercados aunque éstos presenten una saneada situación económica o estructural. Frankel y Schmukler (1998) indican el papel que tuvieron los fondos de inversión en la propagación indirecta, vía Nueva York, de la crisis mexicana de 1994 hacia el área asiática. De hecho, no debemos olvidar que del flujo total de capitales que el sector privado dirigió a los países emergentes a principio de los noventa, el 45% lo constituía inversiones en activos financieros, la mayor parte gestionada por fondos de inversión.
Dada esta situación, nuestro objetivo es analizar los factores económicos o psicológicos que determinan la toma de decisiones por parte de los inversores. Para ello, nos ayudamos de lo acaecido en el mercado español de fondos tecnológicos por considerar que en este mercado las expectativas sobre el rendimiento futuro juegan un papel superior que en otros sectores por alcanzarse rendimientos mayores. Además, en el ámbito tecnológico puede estar presente de forma importante el efecto contagio. Esto es, una empresa o fondo puede verse afectado positiva o negativamente por el mero hecho de ser tecnológico. En definitiva, el factor crucial, en estos casos, es la existencia de movimientos de capitales influenciados por las actuaciones de otros inversores, es decir, una actuación de "herd behaviour", que generaría burbujas especulativas.
El artículo está organizado según la siguiente estructura. El primer epígrafe desarrolla las características de la burbuja especulativa de las empresas .com. En el siguiente epígrafe se describen tanto factores estructurales y económicos como factores psicológicos que pueden ocasionar y acrecentar el desarrollo de una burbuja financiera. La tercera sección estudia la evolución seguida tanto por los fondos de inversión tecnológicos españoles como por el comportamiento exhibido por parte de los inversores en este sector para comprobar como ambas se asemejan bastante a lo expuesto en los anteriores epígrafes. En el cuarto epígrafe se indican las conclusiones más relevantes de esta investigación.
Desde la salida a bolsa de America On Line (1992) hasta la primavera del 2000 las empresas de tecnología pasan a centrar el interés de inversores privados e institucionales. El número creciente de Ofertas Públicas de Venta de acciones (OPV) en el sector y el peso que la capitalización de las llamadas tecnológicas alcanza hace que durante el periodo que culmina en marzo de 2000, inversores profesionales y particulares, medios especializados y analistas cubran con un halo de optimismo al sector.
Desde enero de 1992 hasta febrero de 2000, fecha culmen de la burbuja .com el Nasdaq, principal referencia en valores tecnológicos, incrementó su valor en un 657%, mientras que en el mismo periodo el Ibex "sólo" creció un 302%. Este incremento en el valor de los índices está directamente relacionado con las perspectivas de los inversores de ganancias rápidas en un mercado alcista y que respondía con velocidad ante la supuesta aparición de un nuevo paradig-Page 93ma económico que prometía crecimiento continuado sin inflación derivada gracias a ganancias persistentes de productividad que se distribuían por la totalidad de los sectores de la economía.
Este proceso, centrado en empresas tecnológicas, representó hasta la primavera del año 2000 un periodo desmesurado de incremento de la capitalización de mercado, mucho más allá de la racionalidad. Como señalan Ofek y Richardson (2001), los precios de los valores de Internet recogían tasas de crecimiento que significaban que el crecimiento en la ratio Precio/Beneficio de las empresas del sector tenía que incrementarse a tasas que eran varias veces superiores a las mayores tasas de crecimiento que estaban exhibiendo las compañías de más crecimiento en los últimos 40 años. De hecho, esa misma ratio fue durante el periodo del boom de internet, para el mercado americano, el más alto del todo el siglo, incluso superior al del periodo anterior al crack de 1929 (Shiller, 2000).
Durante el periodo, el hecho .com tiene un efecto positivo para los valores. Como señalan Cooper, Dimitrov y Rauen (2001), desde junio de 1998 hasta julio de 1999, uno de los más álgidos del boom, el solo cambio de nombre hacia otro más ".com" suponía un incremento de la rentabilidad de la compañía del 53% en los cinco días siguientes al cambio, produciéndose una ganancia que en ningún momento era temporal o estaba ligada a ningún otro concepto en la gestión u objeto de la compañía. Sainz (2002) detalla ejemplos en el caso español de empresas de la "vieja economía" que de cara a realizar su salida a bolsa "pintaron" su fachada para ser más atractivas para un público ávido de empresas tecnológicas en un mercado estrecho donde éstas no existían.
Se aprecia la presencia de un mercado de inversores que se sentían inmediatamente atraídos por las posibilidades que tanto analistas como medios de comunicación prometían sobre el nuevo sector. Asimismo, es destacable que las OPVs por búsqueda de demanda de financiación en el mercado logran en el primer día rentabilidades positivas y significativas, hecho diferencial respecto a lo acontecido en otros periodos anteriores, Ritter y Welch, (2002) o Loughran, Ritter y Rydqvist, (2001). Sainz (2002), para el caso español, muestra como el hecho diferencial de ser, o parecer, empresa tecnológica tremenda en el periodo genera retornos positivos en el primer día de cotización2.
Esta situación hace entrever que parte de estos mecanismos de actuación no se ajustan al comportamiento racional que de los inversores se podría esperar en mercados eficientes. Es, por tanto, importante recalar en las razones que pudieron derivar ese comportamiento, tanto estruc-Page 94turales o económicas como psicológicas y que pueden aportar luz sobre el funcionamiento de los mercados en situaciones de crisis.
El desarrollo de la burbuja se debe a la combinación tanto de factores puramente estructurales/económicos como factores psicológicos.
La implantación de una nueva tecnología en un momento de crecimiento de los beneficios: El desarrollo de las TIC que se inicia en las década de los 70 con la invención de los microchips, la aparición de la ley de Moore, y el descubrimiento de tecnologías complementarias facilitan la difusión y comercialización de la tecnología principal y la salida a bolsa de esas empresas de nuevas tecnologías Greenwood y Jovanovic (1999), Hobijn y Jovanovic (2001) y Sainz (2003).
Como estos autores documentan, el final de la década de los 90 corresponde a la culminación de un proceso de innovación donde los innovadores son capaces de obtener la rentabilidad de la tecnología creada con anterioridad. Ofek y Richardson (2003) demuestran que esta expectativa sobre el sector tecnológico y la exitosa salida a bolsa de las compañías TIC reforzó el interés por estas nuevas tecnologías y por su atracción al mercado. Esto permite que haya un periodo de ebullición y de alta rentabilidad, no sólo para las empresas del sector, sino también para la difusión en el total de la economía, Jorgenson y Stiroh (2000) y Jorgenson (2001) y que se traduce en un incremento de renta para los inversores.
Cambio cultural asociado a la aparición de esa tecnología: la aparición de lo que el Profesor Castells (1999) denomina la "sociedad informacional, global y conectada", caracterizada porque en esta economía su desarrollo y sus perspectivas dependen fundamentalmente de su capacidad de generar y aplicar información fundamentada en el conocimiento, con una organización basada y analizada a nivel global, sin limitaciones de lo fronterizo, lo que...
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