El programa public sector purchase programme (PSPP) y sus consecuencias en las políticas financieras de la eurozona
| Autor | Juan Calvo Vérgez |
| Cargo del Autor | Profesor Titular (acreditado para Catedrático) de Derecho Financiero y Tributario |
| Páginas | 171-242 |
XIII. EL PROGRAMA PUBLIC SECTOR
PURCHASE PROGRAMME (PSPP) Y SUS
CONSECUENCIAS EN LAS POLÍTICAS
FINANCIERAS DE LA EUROZONA
1. CONSIDERACIONES GENERALES
A mediados del pasado mes de octubre de 2014 se conoció la posibilidad
de que el BCE pudiera adquirir deuda empresarial en los mercados secunda-
rios al objeto de tratar de reactivar la estancada economía de la Zona Euro,
lastrada por el estancamiento de precios, y de reforzar los programas ya
aprobados para comprar cédulas hipotecarias. El asunto objeto de debate se
concretaba en la adquisición de bonos corporativos en el mercado secunda-
rio (mercado en el que operan los inversores que llevan a cabo operaciones
de compraventa de títulos emitidos). No se trataba en consecuencia de ope-
raciones de compra directa en las emisiones de deuda corporativa, dado que
esto último podría conducir a situaciones de financiación directa del BCE a
las empresas, lo que prohíbe expresamente el Tratado de Funcionamiento
Con carácter adicional se apuntó la posibilidad de que el BCE pudie-
ra adquirir deuda de alta rentabilidad, lo que podría facilitar el acceso al
mercado a compañías más pequeñas. En definitiva, el objetivo último sería
impulsar la financiación a empresas y apuntalar la economía de la Eurozona.
Esta posible medida de política monetaria no convencional adoptada por
el BCE (la cual contaría además con un mercado muy amplio) no estaría
ligada además a la compra de deuda soberana, circunstancia a la que se
oponía firmemente el Bundesbank.
Juan Calvo Vérgez
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Ahora bien al objeto de poder implementar esta nueva medida de políti-
ca monetaria no convencional y lograr así expandir su balance resultaba ne-
cesario que los inversores estuviesen dispuestos a vender. Y dicha decisión,
tal y como precisó BARLEY, se hallaba condicionada a que no existieran
dificultades de reinversión139.
Desde nuestro punto de vista si el BCE decidiese adquirir deuda corpo-
rativa, únicamente adquiriría la de aquellas empresas con una calificación
crediticia elevada. Y a este respecto se ha de precisar que, por aquel enton-
ces, a la finalización del tercer trimestre de 2014, el extra de rentabilidad de
la deuda corporativa europea sobre los activos considerados seguros (caso,
por ejemplo, de empresas de la periferia europea con el grado de inversión,
compañías con la calificación de high yield, etc.) estaba llegando a su fin,
con las rentabilidades situadas en mínimos históricos140 y las consabidas
dificultades en las que se halla la liquidez en los mercados secundarios
europeos. A ello se ha de añadir además el hecho de que el conjunto de las
entidades financieras europeas estaban cada vez más preocupadas (debido
a la proximidad de las pruebas de estrés a celebrar por aquel entonces) por
mantener sus ratios de capital, de manera que aquellas emisiones que pu-
dieran llevarse a cabo en el mercado europeo de bonos corporativos corrían
el riesgo de no encontrar comprador final para el papel.
En este sentido la adopción por parte del BCE de una eventual decisión
consistente en ampliar su Programa de compra de activos a la deuda corpo-
rativa (cuyo saldo vivo resultaba superior al de las cédulas o al de tituliza-
ciones) podría permitir mantener las rentabilidades de estos instrumentos
en los niveles de mínimos históricos en los que se hallaban a principios de
octubre de 2014, con la consiguiente reducción de los costes de financiación
de las empresas. Con carácter adicional se evitaría que las ventas de deuda
corporativa en los mercados secundarios se cerrasen a precios muy bajos
por falta de contrapartida, con los consiguientes efectos perjudiciales que
139 BARLEY, R., “The ECB’s Ever-Expanding Shopping List”, www.europe.wsj.com
(consultada el 22 de octubre de 2014). En opinión del citado autor “este tipo de actuaciones,
aunque sean pequeñas, podrían hacer que los inversores opten por activos de mayor riesgo
como las acciones. El objetivo sería aumentar los precios en otros segmentos, despertando
cierta confi anza que se traduzca en más inversiones y préstamos”.
140 Véase en este sentido ABRIL, I., “¿La receta del BCE para desactivar la bomba de los
bonos corporativos europeos?”, Diario Expansión, www.expansion.com (consultada el 23 de
octubre de 2014).
Las políticas monetarias del BCE ante la crisis económica 173
ello ocasionaría sobre los ahorros depositados en fondos de inversión y, por
ende, sobre los índices de consumo. Ahora bien, como contrapartida, los
valores susceptibles de ser adquiridos serían únicamente los emitidos por
las grandes corporaciones, quedando en todo caso fuera de dicha medida
las pymes, con la consiguiente proyección de dicha circunstancia en las
cifras del PIB141.
Otra posible alternativa barajada por el BCE sobre la deuda corporativa
europea, de alcance mucho más limitado que las operaciones de compra, era la
consistente en reducir los descuentos aplicados a dicha deuda corporativa cuan-
do los bancos la emplean como colateral para acudir a su ventanilla de liquidez.
De cualquier manera en pleno debate sobre la implementación de nue-
vas políticas monetarias no convencionales por parte del BCE, durante el
mes de octubre de 2014 la inflación de la Eurozona subió al 0,4% frente al
0,3% de septiembre del citado año. Si bien dicho incremento era reducido
y continuaba estando lejos del objetivo del BCE por debajo pero cercano
al 2%, podía significar el inicio de una nueva tendencia. Se ha de precisar
además que durante el citado período los precios de los productos industria-
les no energéticos volvieron a caer por debajo de cero, a resultas de lo cual
la inflación subyacente, excluyendo la energía, los alimentos, el alcohol y
el tabaco, cayó de forma inesperada del 0,8% al 0,7%142.
2. ANÁLISIS DE LAS POSIBLES ALTERNATIVAS SUSCEP-
TIBLES DE SER ADOPTADAS POR EL BCE DE CARA A
IMPLEMENTAR UN PROGRAMA DE EXPANSIÓN CUAN-
TITATIVA
Tras la reunión del Consejo del BCE celebrada el 4 de diciembre de
2014 quedó puesto de manifiesto de manera clara e inequívoca que la citada
141 Acerca de esta cuestión opina SÁNCHEZ-QUIÑONES, J., “Los experimentos del BCE”,
Diario Expansión, www.expansion.com (consultada el 7 de noviembre de 2014) que “Los
bancos prestan una parte relevante de su saldo crediticio a las grandes empresas con elevado
rating. Si éstas pueden emitir bonos a un tipo inferior al coste de la fi nanciación bancaria, por
la presión compradora del BCE, liberarán recursos de la banca que tendrán que buscar otro
tipo de empresas a las que prestar, aunque tengan menor calidad crediticia. Está por ver”.
142 Con carácter adicional, y a largo plazo, una caída de un punto porcentual en el índice de
desempleo alemán provocaba un aumento de la infl ación del 0,3% frente al 0,5% de España,
el 0,75% de Italia y Francia y el 1,5% de Grecia.
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