La implementación de medidas de política monetaria no convencional por parte de la Fed
| Autor | Juan Calvo Vérgez |
| Cargo del Autor | Profesor Titular de Derecho Financiero y Tributario. Universidad de Extremadura |
| Páginas | 32-44 |
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A lo largo de la presente crisis financiera la FED no se ha venido limitando únicamente a utilizar su principal instrumento de política monetaria, como es el tipo de interés a corto plazo. A medida que la intensidad de la crisis ha ido creciendo la FED ha adoptado un conjunto de medidas de política monetaria no convencional distintas del mero control del tipo de interés de los fondos federales y destinadas a lograr la estabilización de los mercados financieros así como a facilitar el crédito, las cuales han tenido además un impacto diverso en la evolución de los mercados.
En líneas generales este conjunto de medidas de política monetaria no convencional responden al deterioro de la situación existente en los mercados financieros y en la economía real, y se concretan en actuaciones llevadas a cabo sobre determinados instrumentos financieros con la finalidad de extender el préstamo y facilitar los flujos de crédito en el conjunto de la economía, incrementando el crédito disponible, ampliando su provisión de liquidez a entidades no bancarias e interviniendo directamente (a través de operaciones de compras) e indirectamente (aceptando activos como garantía) en los distintos mercados de activos. Ni que decir tiene que se trata de un conjunto de actuaciones (tanto las medidas convencionales como las no convencionales implementadas para apoyar a los mercados de crédito) que han terminado afectando al balance de la Reserva Federal y, más precisamente, a su composición. Por otra parte dicho conjunto de medidas plantea un conjunto de riesgos potenciales que igualmente han de ser tomados en consideración.
Como es sobradamente conocido la actual crisis financiera se inició allá por el mes de agosto de 2007, a resultas de un incremento pronunciado del tipo de interés del mercado interbancario con la consiguiente restricción del crédito. Dicha circunstancia acabaría posteriormente proyectándose sobre la economía real, afectando a la inversión y al ritmo de actividad económica. Con motivo de dicha situación inicial planteada en los mercados financieros la Reserva Federal recurrió a las operaciones de repos utilizando los préstamos efectuados a los bancos comerciales a través de la llamada ventana
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de descuento,15procediendo además a extender el plazo de los préstamos otorgados y a ampliar las clases de garantía susceptibles de ser presentadas al objeto de incluir hipotecas y activos similares. Con carácter simultáneo, y tal y como han precisado PÉREZ ASENJO y SILOS RIBAS,16la FED redujo significativamente el tipo de interés objetivo de los fondos hasta llegar a situarlo en el 4,25% en el mes de noviembre de 2007.
Con posterioridad, y dada la intensificación de la crisis en los mercados crediticios, durante el primer semestre de 2008 el tipo de interés quedó situado en el 2%, lo que representaba el tránsito de una política combinada de lucha contra la inflación y mantenimiento del crecimiento económico, a una política cuyo principal objetivo se centraba en la lucha contra la recesión, con los correspondientes riesgos de inflación susceptibles de llegar a producirse.17A priori estos descensos de los tipos de interés habrían de servir para incrementar el gasto en el sector privado. Sin embargo en el presente caso no fue así, motivo por el cual la FED acordó en el mes de octubre de 2008 acordó rebajar el tipo de interés otro medio punto adicional, dejando fijados los tipos entre el 0 y el 0,25 por 100,18lo que representaba ya una situación límite, próxima ya a la de los tipos de interés nominal negativos.
Dada esta situación el paso siguiente era actuar sobre los tasas de interés de largo plazo, resultado como es sabido de una función de las tasas actuales de corto plazo y de las tasas futuras esperadas (más una prima temporal). Al haberse adoptado la decisión prolongada de mantener a cero las tasas de corto plazo, ello venía a disminuir las eventuales expectativas existentes en relación con las tasas futuras, reduciéndose las tasas de largo plazo y estimulándose la demanda agregada.
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En la práctica los resultados de esta política de reducción en los tipos de interés fueron positivos, si bien los mismos se vieron mermados por la situación de los mercados de crédito. Y para que el tipo de interés actúe como un instrumento suficiente para la conducción de la política monetaria es necesario que los efectos reales de la política monetaria tengan lugar a través de los tipos de interés y de los precios de los activos, así como que todos los tipos de interés y los precios de los activos estén vinculados a través del arbitraje.
Con carácter se denomina credit easing al conjunto de medidas no convencionales adoptadas por la Reserva Federal durante la presente crisis financiera iniciada durante el verano de 2007.
A finales de 2008 el Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal estableció el objetivo para el tipo de interés de los fondos federales, esto es, el tipo de interés al que las entidades bancarias se hacen préstamos diarios. Con la finalidad de fijar el tipo efectivo en el mercado de fondos federales la FED recurrió a las llamadas operaciones de mercado abierto. Pues bien, con motivo de la consabida fragmentación de los mercados financieros existente tuvo lugar la desaparición de inversores especializados operando en mercados específicos, con la consiguiente repercusión que ello planteó en el mercado de precios. Y es que los tipos de interés de los distintos activos dejaron de estar vinculados a través del arbitraje, perjudicando ello notablemente al mercado.
Dada esta situación la FED optó por adoptar un conjunto de medidas proyectadas sobre su propio activo, vinculadas a la concesión de préstamos o a la compra de activos y destinadas a proporcionar liquidez a los mercados de crédito, así como a relajar las condiciones financieras existentes, evitando con ello el surgimiento de un proceso deflacionario y contribuyendo a la mejora de la actividad económica. Con carácter general este conjunto de medidas se concretaron en las siguientes: préstamos a bancos y otras entidades financieras; suministro de liquidez a mercados de crédito considerados clave; y compra de títulos de largo plazo.
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Adviértase, de entrada, que nos hallamos en presencia de una estrategia financiera distinta de la comúnmente denominada como quantitative easing. Y es que, si bien en ambos supuestos tiene lugar una expansión de los activos de la FED, la política de credit easing no se centra únicamente en la cantidad de activos del banco, sino también en la composición de la hoja de balance y en la manera en la que dicha composición de activos incide sobre las condiciones de crédito en los mercados. Asimismo esta estrategia financiera denominada credit easing persigue que los instrumentos de crédito queden determinados en buena medida por las necesidades de financiación de los agentes, de manera tal que su utilización aumente cuando empeoren las condiciones en los mercados y viceversa.
Tal y como se ha precisado con anterioridad, se trata de una estrategia financiera que incide necesariamente en el tamaño y en la composición de la hoja de balance de la FED, quien ha venido financiando la adopción de sus medidas extraordinarias a través de la emisión de moneda así como mediante la venta de títulos del Tesoro u obteniendo fondos del Tesoro y acometiendo la emisión de deuda.
Debe precisarse no obstante que ya durante el período de tiempo comprendido entre agosto de 2007 y septiembre de 2008 la FED procedió a esterilizar su política monetaria...
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